Da das Management von NGL Energy Partners LP (NGL) ein Glaubwürdigkeitsproblem hat, ist es schwierig, ein genaues Bewertungsmodell zu erstellen und eine Lösung für ihre überschuldete Finanzstruktur zu prognostizieren. Während der Telefonkonferenz am 9. November gab das Management optimistische Erklärungen über mögliche wichtige positive Entwicklungen vor dem 31. Dezember ab, aber bis jetzt wurde noch nichts angekündigt. Wenn diese schwerwiegenden Probleme, mit denen NGL konfrontiert ist, nicht gelöst werden, könnten sie möglicherweise eine gerichtliche Umstrukturierung Ende nächsten Jahres erzwingen.
Recent Call Gave Indications Of Positive Developments
Zwei wichtige Fakten wurden in der Telefonkonferenz genannt. Erstens sprach das Management über einen Joint-Venture-Partner für sein Wassergeschäft. Auf die Frage nach dem Zeitpunkt sagte CEO Mike Krimbill: „definitiv vor dem 31.12. Es wurde noch nichts angekündigt. Ich gehe davon aus, dass die von diesem neuen Joint-Venture-Partner erhaltenen Barmittel nicht für das Wassergeschäft selbst verwendet werden, sondern für den Rückkauf zusätzlicher abgezinster Anleihen oder die Rückzahlung eines Teils der Kreditfazilität.
Zweitens sprach das Management über die Arbeit an der Verlängerung der Kreditfazilität in Höhe von 1,915 Mrd. USD. Im Verlauf der Q & E erklärte CFO Trey Karlovich auf die Frage nach dem Zeitplan: „Unser Ziel ist es, die Verlängerung der Kreditfazilität vor diesem Zeitpunkt abzuschließen“. Mit „das“ war eine neue Joint-Venture-Partnerschaftsvereinbarung gemeint. Das würde bedeuten, dass die Verlängerung vor dem Abschluss eines neuen Joint-Venture-Abkommens vor dem 31.12. abgeschlossen sein würde. Noch nichts.
Schuldenprobleme
NGL hat im Laufe der Jahre zu viel geliehenes Geld für Akquisitionen verwendet und steht nun vor einem schwerwiegenden Problem der Schuldenstruktur. Der letzte Verschuldungsgrad betrug 5,3x. S&P senkte am 24. November das Rating von B+ auf CCC+ mit negativem Ausblick. NGL hat Anleihen mit hohen Abschlägen vom Nennwert zurückgekauft, aber das eigentliche Hauptproblem ist die Kreditfazilität in Höhe von 1,915 Mrd. $, die im Oktober 2021 ausläuft. Diese muss eindeutig verlängert werden. Die Geschäftsleitung erklärte in der Telefonkonferenz, dass sie eine Verlängerung um „mindestens ein Jahr“ anstrebt. Die Realität sieht so aus, dass das Unternehmen, wenn es nur eine einjährige Verlängerung zu geänderten Bedingungen erhält, im nächsten Jahr etwa zur gleichen Zeit wiederkommen wird, um eine weitere Verlängerung auszuhandeln.
Neben einer Verlängerung möchte das Unternehmen auch die Kreditbedingungen ändern. Die Covenants lauten jetzt: Begrenzung des Verschuldungsgrads auf 3,5x (derzeit 3,12); der Zinsdeckungsgrad darf nicht unter 2,5x liegen (derzeit 3,51); und der Gesamtverschuldungsgrad 5,50x (derzeit 5,32).
Auch ohne Änderungen der Covenants wird NGL wesentlich höhere Zinsen als die derzeitigen L+2,75% zahlen müssen. Das im Juni von Apollo Global Management gewährte Darlehen in Höhe von 250 Mio. $ gibt einen Hinweis auf das Zinsniveau, das für eine Refinanzierung erforderlich ist. Der Zinssatz des Apollo-Darlehens betrug L+8 mit einem Mindest-LIBOR von 1,5 oder einem aktuellen Sollzinssatz von 9,5 %. Dem steht ein gewichteter durchschnittlicher Sollzinssatz von 2,95 % im Rahmen der derzeitigen Kreditfazilität im letzten Quartal gegenüber.
Angenommen, der neue Zinssatz für die Kreditfazilität beträgt L+7,5 mit einem Mindestsatz von 1,5 bzw. derzeit 9 %, so würde der vierteljährliche Zinsaufwand für die Kreditfazilität in Höhe von 1,702 Mrd. USD (der zuletzt in Anspruch genommene Quartalsbetrag) von 12,55 Mio. USD bei 2,95 % auf 38,25 Mio. USD steigen. Dies hätte einen Anstieg der gesamten vierteljährlichen Zinsaufwendungen von 46,9 Mio. $ auf 72,6 Mio. $ zur Folge gehabt. Die Zinsdeckung wäre von 3,51 auf nur noch 2,25 im letzten Quartal gesunken. Ich rechne nicht mit L+7,5, sondern mit einem Minimum von 1,5 %. Ich betrachte das als die Obergrenze meines erwarteten Satzes. Dies zeigt nur, wie stark sich ein höherer Zinssatz auswirken würde.
Die Unternehmensleitung hat auch angedeutet, dass die Banken ihr Engagement im Energiesektor reduzieren wollen und eine Verringerung des Kreditrahmens erwarten. Zum Ende des letzten Quartals hatte NGL insgesamt 1,70 Mrd. $ aus der Kreditfazilität von 1,915 $ aufgenommen. Das Unternehmen wird wahrscheinlich einige Vermögenswerte veräußern müssen, und die Unternehmensleitung erklärte: „Wir verfolgen zahlreiche Verkäufe von Vermögenswerten und Joint-Venture-Möglichkeiten, um Kapital zu beschaffen“, um sich an einen niedrigeren Kreditrahmen anzupassen. Man muss sich fragen, ob es sich dabei um „notleidende“ Verkäufe von Vermögenswerten zu Schnäppchenpreisen handelt oder ob sie in der Lage sein werden, nahezu den vollen Wert zu erzielen?
Langfristige Schulden 30. September 2020
Quelle: 10-Q
Grand Mesa Pipeline Contract Rejection Appeal
Einige Investoren könnten ein positives Ergebnis der Berufung (adversarial docket 53) des von Extraction Oil & Gas (OTCPK:OTCPK:XOGAQ) (XOG) abgelehnten Grand Mesa Pipeline-Vertrags (docket 14) bei der Ermittlung der richtigen Bewertungen für NGL-Wertpapiere berücksichtigen. Meiner Meinung nach ist es äußerst unwahrscheinlich, dass die Entscheidung (docket 1038) des Konkursrichters Christopher Sontchi aufgehoben wird.
Als insolventes Unternehmen in Ch.11 kann XOG „vorbehaltlich der Zustimmung des Gerichts jeden vollstreckbaren Vertrag oder jeden noch nicht abgelaufenen Mietvertrag des Schuldners übernehmen oder ablehnen“ (Abschnitt 365(a)). Die Federal Energy Regulatory Commission-FERC machte geltend, dass sie die Kontrolle über die Pipeline-Verträge hat. Richter Sontchi entschied jedoch, dass das Konkursgericht zuständig ist (docket 942 und adversarial docket 45). Er stellte fest, dass es sich um ein Recht nach Abschnitt 365 des Konkursgesetzes handelt, einen Vertrag abzulehnen, und dass der Kongress keine Ausnahmeregelung erlassen hat. Hier geht es nicht um eine Änderung der Bedingungen des Pipeline-Vertrags. Die FERC, so der Richter, ist zuständig, wenn die Bedingungen geändert wurden. Der Richter entschied auch, dass:
Die Ablehnung entbindet die Schuldner von allen zukünftigen Leistungsverpflichtungen, ihr Öl an die Ablehnungsgegenparteien für Transportdienstleistungen zu liefern (oder Gebühren zu zahlen), und die Schuldner können neue Transportvereinbarungen mit neuen Gegenparteien eingehen oder Alternativen für den Transport ihrer Produkte finden. (Seite 17 von 32 des Dokuments 942)
XOG kann nicht nur den Vertrag ablehnen, sondern auch andere Alternativen finden, wie z.B. den Transport des Öls per LKW zu den Terminals seiner Wahl auf der Grundlage der aktuellen lokalen Preise. Aus den Aussagen während der Anhörungen geht hervor, dass das Management von Extraction beabsichtigt, das Öl per Lkw zu transportieren, und offenbar nicht die Absicht hat, Grand Mesa im Rahmen eines neuen Vertrags zu nutzen. Sie wollten auch selbst entscheiden können, wohin sie ihr Öl liefern, anstatt nur einen Lieferpunkt zu haben, indem sie eine Pipeline benutzen. Verschiedenen Zeugenaussagen zufolge wollte XOG die Möglichkeit haben, per Lkw zum Platteville-Terminal und nicht nur zum Luzerner Terminal zu gelangen. XOG schätzte, dass sie im Jahr 2021 etwa 100 Millionen Dollar zahlen würden, wenn sie Grand Mesa nutzen würden. Die Ablehnung des Pipeline-Vertrags wird für NGL eindeutig einen großen Verlust an Einnahmen bedeuten.
Sontchi ist Richter am Bundeskonkursgericht in Delaware (er ist ein äußerst angesehener Richter). Gegen seine Entscheidung wurde von NGL Berufung beim Third Circuit eingelegt. Im Fünften Bezirk sind weitere Berufungen von verschiedenen Pipeline-Unternehmen anhängig. Die Berufung von Ultra Petroleum im Fünften Bezirk wird höchstwahrscheinlich zuerst entschieden werden, aber sie würde sich technisch gesehen nur auf die im Fünften Bezirk eingereichten Konkursfälle beziehen, könnte aber die Entscheidung von Extraction beeinflussen. Die Ablehnungen von Pipeline-Verträgen beruhen auf einer Entscheidung des Konkursrichters Chapman aus dem Jahr 2016 in der Sache Sabine Oil and Gas, die 2017 in der Berufung bestätigt wurde. Es ist nicht unüblich, dass in verschiedenen Bundesbezirken unterschiedliche Entscheidungen getroffen werden, so dass die Möglichkeit von geteilten Entscheidungen besteht. NGL hat versucht, eine Aussetzung der Ablehnung des Pipeline-Vertrags zu erwirken, bis das Ergebnis der Berufung vorliegt. Der Richter hat den Antrag jedoch abgelehnt und die Ablehnung des Vertrags zugelassen. NGL erhebt auch Einspruch gegen den Sanierungsplan von Extraction, der am 21. Dezember in einer Anhörung bestätigt werden soll.
Abschluss – Auswirkungen auf die Anleger
Auch wenn NGL Energy nicht nach Öl oder Gas sucht und bohrt, ist das Unternehmen als Energiedienstleister in verschiedenen Dienstleistungsbereichen direkt von den Energiepreisen betroffen. Die Energiepreise sind seit Anfang des Jahres gestiegen, zum Teil aufgrund der Erwartung, dass sich die Impfstoffe auf die Wirtschaft auswirken werden, aber wenn die Energiepreise sinken, wird auch der Preis der NGL-Wertpapiere (natürlich) sinken.
Wenn es eine Ankündigung über die Verlängerung der Kreditfazilität und/oder eine Vereinbarung über eine Joint-Venture-Partnerschaft vor Ende des Jahres gibt, könnten die NGL-Wertpapiere einen bescheidenen Kursanstieg verzeichnen. Sollte es jedoch keine Ankündigungen geben, würde ich mit einem stetigen Kursrückgang rechnen, der die Tatsache widerspiegelt, dass NGL Partners im Oktober mit der Fälligkeit ihrer Kreditfazilität in Höhe von 1,915 Mrd. $ vor einer sehr ernsten Herausforderung steht. Sie könnten sogar auf eine gerichtliche Umstrukturierung zurückgreifen müssen, um ihre hohen Verschuldungsprobleme Ende nächsten Jahres zu lösen.
Investoren sollten nicht mit einer positiven Entscheidung von NGLs Berufung gegen die Ablehnung des Grand Mesa-Vertrags rechnen. Wenn Investoren in ihren Bewertungsmodellen eine hohe Wahrscheinlichkeit für eine positive Berufung verwenden, müssen sie diese Wahrscheinlichkeit auf eine extrem niedrige Zahl senken.
Bekanntgabe: Ich/wir haben keine Positionen in den erwähnten Aktien und planen auch nicht, innerhalb der nächsten 72 Stunden Positionen zu eröffnen. Ich habe diesen Artikel selbst verfasst, und er gibt meine eigene Meinung wieder. Ich erhalte dafür keine Vergütung (außer von Seeking Alpha). Ich stehe in keiner geschäftlichen Beziehung zu einem Unternehmen, dessen Aktien in diesem Artikel erwähnt werden.
Hinweis der Redaktion: Dieser Artikel behandelt eine oder mehrere Microcap-Aktien. Bitte seien Sie sich der Risiken bewusst, die mit diesen Aktien verbunden sind.
