Debido a que la dirección de NGL Energy Partners LP (NGL) tiene un problema de credibilidad, es difícil crear con precisión un modelo de valoración y prever una resolución de su estructura financiera excesivamente apalancada. Durante su teleconferencia de resultados del 9 de noviembre, la dirección hizo declaraciones optimistas sobre posibles acontecimientos positivos importantes antes del 31 de diciembre, pero hasta ahora no se ha anunciado absolutamente nada. Si no se resuelven estos graves vientos en contra a los que se enfrenta NGL, podrían obligar a una reestructuración judicial a finales del año que viene.
La reciente llamada dio indicios de avances positivos
Dos hechos clave se incluyeron en la conferencia telefónica. En primer lugar, la dirección habló de un socio de empresa conjunta para su negocio de agua. Cuando se le preguntó sobre el momento en que se produciría, el director general Mike Krimbill declaró: «definitivamente antes del 31 de diciembre». Todavía no se ha anunciado nada. Supongo que cualquier efectivo recibido de este nuevo socio de la empresa conjunta no se utilizaría para el negocio del agua en sí, sino para recomprar notas adicionales con descuento o para pagar algunos de sus préstamos bajo la línea de crédito.
En segundo lugar, la dirección habló de trabajar en la ampliación de su línea de crédito de 1.915 millones de dólares. En el transcurso de la Q & E, cuando se le preguntó sobre el calendario, el director financiero Trey Karlovich declaró: «nuestro objetivo es tener la extensión de la línea de crédito completada antes de eso». El «eso» era un nuevo acuerdo de asociación de empresa conjunta. Esto implicaría que tendrían una extensión completada antes de un nuevo acuerdo de empresa conjunta antes del 31 de diciembre. Todavía no hay nada.
Problemas de deuda
NGL utilizó demasiado dinero prestado para hacer adquisiciones a lo largo de los años y ahora se enfrenta a un grave problema de estructura de deuda financiera. El último ratio de apalancamiento era de 5,3x. S&P recortó su calificación de B+ a CCC+ el 24 de noviembre con perspectivas negativas. NGL ha estado recomprando pagarés con grandes descuentos sobre la par, pero el verdadero problema es que su línea de crédito de 1.915 millones de dólares vence en octubre de 2021. Está claro que hay que ampliarlo. La dirección indicó en la teleconferencia que querían conseguir una prórroga de «al menos un año». La realidad es que si sólo consiguen una prórroga de un año, en condiciones modificadas, volverán el año que viene más o menos al mismo tiempo a intentar negociar otra prórroga.
Además de una prórroga, quieren que se modifiquen las cláusulas del préstamo. Los covenants ahora son: limitación del ratio de deuda garantizada de 3,5x (actualmente 3,12); la cobertura de intereses no puede ser inferior a 2,5x (actualmente 3,51); y el endeudamiento total de apalancamiento 5,50x (actualmente 5,32).
Incluso sin modificaciones del convenio, NGL tendrá que pagar tipos de interés mucho más altos que el actual L+2,75%. Su préstamo a plazo de 250 millones de dólares concedido por Apollo Global Management en junio da una indicación del nivel de tipos de interés necesario para conseguir una refinanciación. El tipo de interés del préstamo de Apollo era de L+8 con un LIBOR mínimo de 1,5 o un tipo de préstamo actual del 9,5%. Esto se compara con un tipo de interés medio ponderado en la línea de crédito actual del 2,95% durante el último trimestre.
Supongamos que el nuevo tipo de interés de la línea de crédito es de L+7,5 con un mínimo de 1,5 o el 9% actual, el gasto trimestral en intereses de la línea de crédito de 1.702 millones de dólares (la última cantidad trimestral prestada) pasaría de 12,55 millones de dólares al 2,95% a 38,25 millones de dólares. Esto habría dado lugar a que los gastos de intereses trimestrales totales aumentaran de 46,9 a 72,6 millones de dólares. La cobertura de intereses habría bajado de 3,51 a sólo 2,25 en el último trimestre. En realidad, no estoy previendo L+7,5 con un mínimo del 1,5%. Considero que es el límite superior de mi tasa prevista. Esto sólo muestra el impacto que tendría un tipo más alto.
La dirección también indicó que los bancos quieren reducir su exposición a la energía y esperan una reducción del límite de préstamo de su línea de crédito. Al final del último trimestre, NGL tomó prestados un total de 1.700 millones de dólares de la línea de crédito de 1.915 dólares. Lo más probable es que tengan que vender algunos activos y la dirección declaró que «estamos buscando numerosas ventas de activos y oportunidades de empresas conjuntas para obtener capital» con el fin de ajustarse a un límite de préstamo más bajo. Hay que preguntarse si se trata de ventas de activos «en apuros» a precios de ganga o si van a ser capaces de acercarse a su valor total.
Deuda a largo plazo 30 de septiembre de 2020
Fuente: 10-Q
Apelación del rechazo del contrato del oleoducto Grand Mesa
Algunos inversores podrían estar teniendo en cuenta un resultado positivo de la apelación (expediente adverso 53) del contrato del oleoducto Grand Mesa rechazado (expediente 14) por Extraction Oil & Gas (OTCPK:OTCPK:XOGAQ) (XOG) a la hora de determinar las valoraciones adecuadas de los valores de LGN. En mi opinión, es muy poco probable que la decisión (docket 1038) del juez de quiebras Christopher Sontchi sea revocada.
Como empresa en quiebra en Ch.11, XOG «sujeto a la aprobación del tribunal, puede asumir o rechazar cualquier contrato ejecutorio o arrendamiento no vencido del deudor» sección 365((a). La Comisión Federal de Regulación de la Energía (Federal Energy Regulatory Commission-FERC) afirmó que tiene el control de los contratos de oleoductos. Sin embargo, el juez Sontchi dictaminó (expediente 942 y expediente adverso 45) que el tribunal de quiebras es competente. Afirmó que se trata de un derecho en virtud de la sección 365 del código de bancarrota para rechazar un contrato y no había ninguna excepción a esto aprobado por el Congreso. No se trata de cambiar los términos del contrato del oleoducto. La FERC, según el juez, tiene jurisdicción si los términos fueron cambiados. El juez también dictaminó que:
El rechazo liberará a los deudores de todas las obligaciones futuras de entrega de su petróleo a las contrapartes de rechazo para los servicios de transporte (o el pago de cualquier tarifa), y los deudores pueden celebrar nuevos acuerdos de transporte con nuevas contrapartes o encontrar alternativas para transportar sus productos. (página 17 de 32 del expediente 942)
No sólo puede XOG rechazar el contrato, sino que puede encontrar otras alternativas, como transportar el petróleo por camión a las terminales de su elección en función de los precios locales actuales. Según las declaraciones realizadas durante las audiencias, la dirección de Extraction tiene la intención de transportar el petróleo en camión y parece que no tiene intención de utilizar Grand Mesa en el marco de un nuevo contrato. También querían poder decidir dónde entregar su petróleo en lugar de tener un solo punto de entrega utilizando un oleoducto. Según varios testimonios, XOG quería poder acceder mediante camiones a la terminal de Platteville en lugar de sólo a la terminal de Lucerne. XOG calculó que pagaría unos 100 millones de dólares en 2021 si utilizaba Grand Mesa. Este rechazo del contrato del oleoducto va a suponer claramente una gran pérdida de ingresos/rentas para NGL.
Sontchi es un juez del tribunal federal de quiebras de Delaware (es un juez extremadamente respetado.) Su decisión fue apelada en el Tercer Circuito por NGL. Hay otras apelaciones pendientes por parte de varias empresas de oleoductos en el Quinto Distrito. Lo más probable es que la apelación de Ultra Petroleum en el Quinto Distrito sea la primera en dictarse, pero técnicamente sólo abarcaría los casos de quiebra presentados en el Quinto, pero podría influir en la decisión de Extraction. Los rechazos de los contratos de oleoductos se basan en una decisión de 2016 del juez de quiebras Chapman en Sabine Oil and Gas, que fue confirmada en apelación en 2017. No es inusual tener diferentes decisiones en diferentes distritos federales, por lo que existe la posibilidad de decisiones divididas. NGL intentó obtener una orden de suspensión para el rechazo del contrato del oleoducto a la espera del resultado de su apelación, pero el juez denegó su petición y ha permitido que se rechace el contrato. NGL también se opone al plan de reorganización Ch.11 de Extraction que tendrá una audiencia de confirmación el 21 de diciembre.
Conclusión-Impacto en los inversores
Aunque NGL Energy no explora ni perfora en busca de petróleo o gas, sigue viéndose directamente afectada por los precios de la energía como proveedor de servicios energéticos en varios sectores de servicios diferentes. Los precios de la energía han subido desde principios de este año, en parte debido a la expectativa del impacto que tendrán las vacunas en la economía, pero si los precios de la energía bajan, también lo hará el precio de los títulos de NGL (obviamente).
Si hay un anuncio sobre la ampliación de la línea de crédito y/o algún acuerdo de asociación de empresas conjuntas antes de finales de año, los títulos de NGL podrían tener una modesta «subida» de precios. Sin embargo, si no se produce ningún anuncio, yo esperaría un descenso constante de los precios que refleje la realidad de que NGL Partners se enfrenta a un obstáculo muy serio en octubre con el vencimiento de su línea de crédito de 1.915 millones de dólares. Incluso podrían tener que recurrir a alguna reestructuración judicial para resolver sus problemas de alto apalancamiento a finales del próximo año.
Los inversores no deberían esperar una decisión positiva de la apelación de NGL al rechazo del contrato de Grand Mesa. Si los inversores están utilizando una alta probabilidad de una apelación positiva en sus modelos de valoración, necesitan reducir esa probabilidad a un número extremadamente bajo.
Divulgación: No tengo/tenemos posiciones en ninguna de las acciones mencionadas, y no tengo planes de iniciar ninguna posición en las próximas 72 horas. He escrito este artículo yo mismo, y expresa mis propias opiniones. No estoy recibiendo ninguna compensación por ello (aparte de Seeking Alpha). No tengo ninguna relación comercial con ninguna empresa cuyas acciones se mencionen en este artículo.
Nota del editor: Este artículo cubre uno o más valores de microcapital. Por favor, tenga en cuenta los riesgos asociados a estos valores.
