Perché la gestione di NGL Energy Partners LP (NGL) ha un problema di credibilità, è difficile creare accuratamente un modello di valutazione e prevedere una risoluzione della loro struttura finanziaria eccessivamente indebitata. Durante la loro conference call sui guadagni del 9 novembre, l’amministrazione ha rilasciato dichiarazioni ottimistiche su potenziali importanti sviluppi positivi prima del 31 dicembre, ma finora non è stato ancora annunciato assolutamente nulla. Se questi gravi venti contrari che affrontano NGL non sono risolti, potrebbero potenzialmente forzare una ristrutturazione in tribunale alla fine del prossimo anno.
La recente chiamata ha dato indicazioni di sviluppi positivi
Due fatti chiave sono stati inclusi nella conferenza telefonica. In primo luogo, la direzione ha parlato di un partner di joint venture per il loro business dell’acqua. Alla domanda sui tempi di questo, il CEO Mike Krimbill ha dichiarato: “sicuramente prima del 31 dicembre”. Non è stato ancora annunciato nulla. Sto assumendo che qualsiasi contante ricevuto da questo nuovo partner di joint venture non sarebbe usato per il business dell’acqua stesso, ma per riacquistare ulteriori note scontate o pagare alcuni dei loro prestiti sotto la linea di credito.
Secondo, la gestione ha parlato di lavorare sull’estensione della loro linea di credito da 1,915 miliardi di dollari. Nel corso della Q & E, quando è stato chiesto circa la tempistica, il CFO Trey Karlovich ha dichiarato, “il nostro obiettivo è quello di avere l’estensione della linea di credito completato prima di quello”. Il “che” era un nuovo accordo di partenariato di joint venture. Questo implicherebbe che avrebbero un’estensione completata prima di un nuovo accordo di joint venture prima del 12/31. Niente ancora.
Problemi di debito
NGL ha usato troppo denaro in prestito per fare acquisizioni nel corso degli anni e ora sta affrontando un grave problema di struttura del debito finanziario. L’ultimo rapporto di leverage era 5,3x. S&P ha tagliato il suo rating da B+ a CCC+ il 24 novembre con outlook negativo. NGL ha ricomprato note a forti sconti dalla parità, ma il vero problema principale è la scadenza della loro linea di credito di 1,915 miliardi di dollari nell’ottobre 2021. Questo ha chiaramente bisogno di essere esteso. La direzione ha indicato nella conference call che volevano ottenere un’estensione per “almeno un anno”. La realtà è che se ottengono solo un’estensione di un anno, in termini modificati, torneranno comunque l’anno prossimo più o meno alla stessa ora cercando di negoziare un’altra estensione.
Oltre a un’estensione, vogliono ottenere covenant sul prestito modificati. I covenant ora sono: limitazione del rapporto di debito garantito di 3,5x (attualmente 3,12); la copertura degli interessi non può essere inferiore a 2,5x (attualmente 3,51); e indebitamento leverage totale 5,50x (attualmente 5,32).
Anche senza modifiche ai covenant, NGL dovrà pagare tassi d’interesse molto più alti dell’attuale L+2,75%. Il loro prestito a termine di 250 milioni di dollari di giugno da Apollo Global Management dà un’indicazione del livello di tasso di interesse necessario per ottenere un rifinanziamento. Il tasso d’interesse del prestito Apollo era L+8 con un LIBOR minimo di 1,5 o un tasso di prestito attuale del 9,5%. Questo si confronta con un tasso di prestito medio ponderato sotto l’attuale linea di credito del 2,95% durante l’ultimo trimestre.
Solo per amore della discussione, supponiamo che il nuovo tasso di interesse sulla linea di credito sia L+7,5 con un minimo di 1,5 o 9% attualmente, l’interesse passivo trimestrale sulla linea di credito da 1,702 miliardi di dollari (l’ultimo importo trimestrale preso in prestito) sarebbe aumentato da 12,55 milioni di dollari al 2,95% a 38,25 milioni. Questo avrebbe comportato un aumento delle spese di interesse trimestrali totali da 46,9 milioni di dollari a 72,6 milioni di dollari. La copertura degli interessi sarebbe scesa da 3,51 a solo 2,25 nell’ultimo trimestre. In realtà non sto prevedendo L+7,5 con un minimo dell’1,5%. Lo considero il limite superiore del mio tasso previsto. Questo mostra solo quanto impatto avrebbe un tasso più alto.
Il management ha anche indicato che le banche vogliono ridurre la loro esposizione all’energia e si aspettano una riduzione del limite di prestito della loro linea di credito. Alla fine dell’ultimo trimestre, NGL ha preso in prestito un totale di 1,70 miliardi di dollari dalla linea di credito di 1,915 dollari. Avrebbero molto probabilmente bisogno di vendere alcuni beni e l’amministrazione ha dichiarato: “stiamo perseguendo numerose vendite di beni e opportunità di joint venture per aumentare il capitale” al fine di adattarsi a un limite di prestito più basso. Ci si deve chiedere se queste saranno vendite di beni “in difficoltà” a prezzi stracciati o se saranno in grado di avvicinarsi al pieno valore?
Debito a lungo termine 30 settembre 2020
Fonte: 10-Q
Appello per il rifiuto del contratto Grand Mesa Pipeline
Alcuni investitori potrebbero tenere conto di un risultato positivo dell’appello (docket 53) del contratto Grand Mesa Pipeline rifiutato (docket 14) da Extraction Oil & Gas (OTCPK:OTCPK:XOGAQ) (XOG) nel determinare valutazioni adeguate per i titoli NGL. A mio parere, è estremamente improbabile che la decisione (docket 1038) del giudice fallimentare Christopher Sontchi venga ribaltata.
Come società in bancarotta in Ch.11, XOG “soggetta all’approvazione del tribunale, può assumere o rifiutare qualsiasi contratto esecutivo o locazione non scaduta del debitore” sezione 365((a). La Federal Energy Regulatory Commission-FERC ha affermato di avere il controllo sui contratti della pipeline. Il giudice Sontchi ha stabilito (docket 942 e docket 45 in contraddittorio), tuttavia, che il tribunale fallimentare ha giurisdizione. Ha dichiarato che si tratta di un diritto ai sensi della sezione 365 del codice fallimentare di rifiutare un contratto e non c’è stata alcuna eccezione a questo approvato dal Congresso. Questo non è un caso di cambiamento dei termini del contratto dell’oleodotto. FERC, secondo il giudice, ha giurisdizione se i termini sono stati cambiati. Il giudice ha inoltre stabilito che:
Il rifiuto solleverà i Debitori da ogni obbligo di prestazione futura di consegnare il proprio petrolio alle controparti del rifiuto per i servizi di trasporto (o di pagare qualsiasi commissione), e i Debitori potranno stipulare nuovi accordi di trasporto con nuove controparti o trovare alternative al trasporto dei propri prodotti. (pagina 17 di 32 del docket 942)
Non solo XOG può rifiutare il contratto, ma può trovare altre alternative, come trasportare il petrolio ai terminali di sua scelta in base ai prezzi correnti locali. In base alle dichiarazioni durante le audizioni, la direzione di Extraction ha intenzione di trasportare il petrolio e non sembra avere intenzione di usare Grand Mesa con un nuovo contratto. Volevano anche essere in grado di decidere dove consegnare il loro petrolio invece di avere un solo punto di consegna utilizzando un oleodotto. Secondo varie testimonianze, XOG voleva poter accedere via camion al terminale di Platteville invece che solo al terminale di Lucerna. XOG ha stimato che avrebbe pagato circa 100 milioni di dollari nel 2021 se avesse usato Grand Mesa. Questo rifiuto del contratto del gasdotto sarà chiaramente una grande perdita di entrate/ricavi per NGL.
Sontchi è un giudice della corte federale di fallimento nel Delaware (è un giudice estremamente rispettato). La sua decisione è stata appellata nel Terzo Circuito da NGL. Ci sono altri appelli pendenti da varie compagnie di gasdotti nel quinto distretto. L’appello di Ultra Petroleum nel Quinto Distretto sarà molto probabilmente consegnato per primo, ma tecnicamente riguarderebbe solo i casi di bancarotta presentati nel Quinto, ma potrebbe influenzare la decisione di Extraction. I rifiuti dei contratti di gasdotto si basano su una decisione del 2016 del giudice fallimentare Chapman in Sabine Oil and Gas, che è stata confermata in appello nel 2017. Non è insolito avere decisioni diverse in diversi distretti federali, quindi c’è il potenziale di decisioni divise. NGL ha cercato di ottenere un ordine di sospensione per il rifiuto del contratto dell’oleodotto in attesa del risultato del loro appello, ma il giudice ha negato la loro richiesta e ha permesso il rifiuto del contratto. NGL sta anche obiettando al piano di riorganizzazione Ch.11 di Extraction che avrà un’udienza di conferma il 21 dicembre.
Conclusione-Impatto sugli investitori
Mentre NGL Energy non esplora e perfora per il petrolio o il gas, è ancora direttamente influenzata dai prezzi dell’energia come un fornitore di servizi energetici attraverso un numero di settori di servizi diversi. I prezzi dell’energia sono aumentati dall’inizio di quest’anno in parte sulla base dell’aspettativa dell’impatto che i vaccini avranno sull’economia, ma se i prezzi dell’energia scendono, così sarà il prezzo dei titoli NGL (ovviamente).
Se c’è un annuncio circa l’estensione della linea di credito e/o qualche accordo di partnership joint venture prima della fine dell’anno, i titoli NGL potrebbero avere un modesto prezzo “pop”. Se, tuttavia, non ci sono annunci, mi aspetterei cali di prezzo costanti che riflettono la realtà che NGL Partners sta affrontando un muro di testa molto serio nel mese di ottobre della loro scadenza di 1,915 miliardi di dollari di credito. Potrebbero anche dover ricorrere a qualche ristrutturazione in tribunale per risolvere i loro problemi di alta leva finanziaria alla fine del prossimo anno.
Gli investitori non dovrebbero aspettarsi una decisione positiva dall’appello di NGL sul rifiuto del contratto Grand Mesa. Se gli investitori stanno usando un’alta probabilità di un appello positivo nei loro modelli di valutazione, devono abbassare quella probabilità ad un numero estremamente basso.
Disclosure: non ho/abbiamo posizioni in nessun titolo menzionato, e nessun piano per iniziare qualsiasi posizione entro le prossime 72 ore. Ho scritto io stesso questo articolo, che esprime le mie opinioni. Non ricevo alcun compenso per questo (se non da Seeking Alpha). Non ho alcun rapporto d’affari con nessuna società le cui azioni sono menzionate in questo articolo.
Nota del redattore: Questo articolo copre uno o più titoli microcap. Si prega di essere consapevoli dei rischi associati a questi titoli.
