Om ledningen för NGL Energy Partners LP (NGL) har ett trovärdighetsproblem är det svårt att korrekt skapa en värderingsmodell och förutse en lösning på deras överbelånade finansiella struktur. Under deras vinstkonferenssamtal den 9 november gav ledningen optimistiska uttalanden om en potentiell större positiv utveckling före den 31 december, men än så länge har absolut ingenting tillkännagivits ännu. Om dessa allvarliga motvindar som NGL står inför inte löses kan de potentiellt tvinga fram en omstrukturering i domstol i slutet av nästa år.
Returssamtalet gav indikationer på en positiv utveckling
Två viktiga fakta togs upp i konferenssamtalet. För det första talade ledningen om en joint venture-partner för deras vattenverksamhet. På frågan om tidpunkten för detta svarade vd Mike Krimbill: ”definitivt före den 31/12”. Ingenting har tillkännagivits ännu. Jag antar att eventuella kontanter som erhålls från denna nya joint venture-partner inte skulle användas för själva vattenverksamheten, utan för att köpa tillbaka ytterligare diskonterade obligationer eller betala av en del av deras upplåning under kreditfaciliteten.
För det andra talade ledningen om att de arbetar med att förlänga sin kreditfacilitet på 1,915 miljarder dollar. Under Q & E, när han tillfrågades om tidpunkten, uppgav finansdirektör Trey Karlovich att ”vårt mål är att förlängningen av kreditfaciliteten ska vara klar innan dess”. Det ”det” var ett nytt joint venture-partnerskapsavtal. Detta skulle innebära att de skulle ha en förlängning klar före ett nytt joint venture-avtal före den 31 december. Ingenting ännu.
Skuldproblem
NGL använde för mycket lånade pengar för att göra förvärv under årens lopp och står nu inför ett allvarligt problem med den finansiella skuldstrukturen. Den senaste skuldsättningsgraden var 5,3x. S&P sänkte deras kreditbetyg från B+ till CCC+ den 24 november med negativa utsikter. NGL har köpt tillbaka obligationer med kraftiga rabatter från pari, men det verkligt stora problemet är att deras kreditfacilitet på 1,915 miljarder dollar löper ut i oktober 2021. Denna behöver helt klart förlängas. Ledningen angav i konferenssamtalet att de ville få en förlängning med ”minst ett år”. Verkligheten är att om de bara får en förlängning på ett år, med ändrade villkor, kommer de ändå att vara tillbaka nästa år vid ungefär samma tidpunkt för att försöka förhandla om en ny förlängning.
Förutom en förlängning vill de få ändrade lånevillkor. De nuvarande villkoren är följande: begränsning av den säkrade skuldkvoten till 3,5 gånger (för närvarande 3,12), räntetäckningen får inte vara mindre än 2,5 gånger (för närvarande 3,51) och den totala skuldsättningen 5,50 gånger (för närvarande 5,32).
Även utan ändringar av åtagandena kommer NGL att behöva betala mycket högre räntor än de nuvarande L+2,75 %. Deras lån på 250 miljoner dollar från Apollo Global Management i juni ger en fingervisning om vilken räntenivå som krävs för att få till stånd en refinansiering. Räntan på Apollo-lånet var L+8 med ett LIBOR-minimum på 1,5 eller en nuvarande låneränta på 9,5 %. Detta kan jämföras med en vägd genomsnittlig låneränta enligt den nuvarande kreditfaciliteten på 2,95 % under det senaste kvartalet.
Vi antar för diskussionens skull att den nya räntan på kreditfaciliteten är L+7,5 med ett minimum på 1,5 eller 9 % i dagsläget, skulle den kvartalsvisa räntekostnaden för kreditfaciliteten på 1,702 miljarder dollar (det senaste kvartalsbelopp som lånats) stiga från 12,55 miljoner dollar vid 2,95 % till 38,25 miljoner dollar. Detta skulle ha lett till att de totala kvartalsvisa räntekostnaderna skulle ha ökat från 46,9 miljoner dollar till 72,6 miljoner dollar. Räntetäckningen skulle ha sjunkit från 3,51 till endast 2,25 under det senaste kvartalet. Jag prognostiserar faktiskt inte L+7,5 med ett minimum på 1,5 procent. Jag anser att det är den övre gränsen för min förväntade ränta. Detta visar bara hur stor inverkan en högre ränta skulle ha.
Ledningen angav också att bankerna vill minska sin energiexponering och att de förväntar sig en minskning av lånegränsen för deras kreditfaciliteter. I slutet av det senaste kvartalet lånade NGL totalt 1,70 miljarder dollar från kreditfaciliteten på 1,915 dollar. De skulle troligen behöva sälja vissa tillgångar och ledningen uppgav att ”vi strävar efter ett flertal försäljningar av tillgångar och möjligheter till samriskföretag för att få in kapital” för att kunna anpassa sig till en lägre lånelimit. Man måste fråga sig om detta kommer att vara ”nödlidande” försäljningar av tillgångar till fyndpriser eller om de kommer att kunna få nära det fulla värdet?
Långfristiga skulder 30 september 2020
Källa: 10-Q
Överklagande av avslag på Grand Mesa Pipeline-kontraktet
Vissa investerare kanske räknar in ett positivt resultat av överklagandet (adversary docket 53) av Grand Mesa Pipeline-kontraktet som avslagits (docket 14) av Extraction Oil & Gas (OTCPK:OTCPK:XOGAQ) (XOG) när de fastställer korrekta värderingar för NGL-värdepapper. Enligt min åsikt är det ytterst osannolikt att konkursdomaren Christopher Sontchis beslut (docket 1038) kommer att upphävas.
Som konkursbolag i Ch.11 kan XOG ”under förutsättning att domstolen godkänner det, överta eller avvisa alla kontrakt eller oavslutade hyresavtal från gäldenären”, avsnitt 365((a). Federal Energy Regulatory Commission-FERC hävdade att de har kontroll över rörledningsavtal. Domare Sontchi beslutade dock att konkursdomstolen är behörig (ärende 942 och motstridigt ärende 45). Han förklarade att detta är en rättighet enligt avsnitt 365 i konkurslagen att förkasta ett kontrakt och att kongressen inte har antagit något undantag från detta. Det handlar inte om att ändra villkoren i pipelinekontraktet. FERC har enligt domaren behörighet om villkoren ändras. Domaren beslutade också att:
Avvisandet befriar gäldenärerna från alla framtida prestationsförpliktelser att leverera sin olja till de avvisande motparterna för transporttjänster (eller betala någon avgift), och gäldenärerna kan ingå nya transportavtal med nya motparter eller hitta alternativ för att transportera sina produkter. (sidan 17 av 32 i docket 942)
Inte bara kan XOG avvisa kontraktet, de kan hitta andra alternativ, t.ex. lastbilstransporter av olja till valfria terminaler baserat på lokala aktuella priser. Baserat på uttalanden under utfrågningarna har Extractions ledning för avsikt att lastbilstransportera oljan och de verkar inte ha för avsikt att använda Grand Mesa under ett nytt kontrakt. De ville också kunna bestämma var de skulle leverera sin olja i stället för att bara ha en enda leveranspunkt genom att använda en pipeline. Enligt olika vittnesmål ville XOG kunna få tillgång via lastbilstransporter till Platteville-terminalen i stället för bara Lucerne-terminalen. XOG uppskattade att de skulle betala omkring 100 miljoner dollar år 2021 om de använde Grand Mesa. Detta avslag på rörledningskontraktet kommer helt klart att innebära en stor förlust av intäkter/intäkter för NGL.
Sontchi är domare i den federala konkursdomstolen i Delaware (Han är en mycket respekterad domare.) Hans beslut överklagades i den tredje kretsen av NGL. Det finns andra överklaganden som pågår av olika rörledningsföretag i den femte distriktet. Ultra Petroleums överklagande i den femte distriktet kommer troligen att avgöras först, men det skulle tekniskt sett bara omfatta konkursärenden som inlämnats i den femte distriktet, men det skulle kunna påverka Extraction-beslutet. Avslagen på rörledningsavtalen grundar sig på ett beslut från 2016 av konkursdomare Chapman i Sabine Oil and Gas, som bekräftades i ett överklagande 2017. Det är inte ovanligt att ha olika beslut i olika federala distrikt, så det finns en potential för delade beslut. NGL försökte få ett uppskovsbeslut för avvisandet av rörledningskontraktet i väntan på resultatet av deras överklagande, men domaren avslog deras begäran och har tillåtit att kontraktet avvisas. NGL invänder också mot Extractions Ch.11-rekonstruktionsplan som kommer att ha en bekräftelseförhandling den 21 december.
Slutsats-Impact On Investors
Som leverantör av energitjänster inom ett antal olika tjänstesektorer påverkas NGL Energy inte direkt av energipriserna, även om det inte prospekterar och borrar efter olja eller gas. Energipriserna har stigit från tidigare i år delvis baserat på förväntningar om hur vacciner kommer att påverka ekonomin, men om energipriserna sjunker kommer priset på NGL-värdepapper också att sjunka (uppenbarligen).
Om det kommer ett tillkännagivande om förlängningen av kreditfaciliteten och/eller något joint venture-partnerskapsavtal före årets slut skulle NGL-värdepapper kunna få en blygsam pris-”pop”. Om det däremot inte sker några tillkännagivanden skulle jag förvänta mig stadiga prisnedgångar som återspeglar verkligheten att NGL Partners står inför en mycket allvarlig headwall i oktober för förfall av deras kreditfacilitet på 1,915 miljarder dollar. De kan till och med behöva tillgripa en omstrukturering i domstol för att lösa sina problem med hög skuldsättning i slutet av nästa år.
Investerare bör inte förvänta sig ett positivt beslut från NGL:s överklagande av avslaget på Grand Mesa-kontraktet. Om investerare använder en hög sannolikhet för ett positivt överklagande i sina värderingsmodeller måste de sänka denna sannolikhet till en extremt låg siffra.
Oppenbarhetsinformation: Jag/vi har inga positioner i några av de aktier som nämns, och inga planer på att inleda några positioner inom de närmaste 72 timmarna. Jag skrev den här artikeln själv och den uttrycker mina egna åsikter. Jag får ingen ersättning för den (förutom från Seeking Alpha). Jag har inga affärsrelationer med något företag vars aktier nämns i denna artikel.
Redaktörens anmärkning: Denna artikel omfattar en eller flera microcap-aktier. Var medveten om de risker som är förknippade med dessa aktier.
