NGL Energy Partners LP (NGL) の経営陣は信頼性に問題があり、評価モデルを正確に作成しオーバーレバレッジ財務構造の解消を予測することは困難であり、NGLの投資家は発表を必死で待っています。 11月9日の決算説明会では、12月31日までに大きな進展があるとの明るい発言がありましたが、今のところ全く何も発表されていません。
Recent Call Gave Indications Of Positive Developments
The Conference Callには、2つの重要な事実が含まれていました。 まず、経営陣は水事業の合弁相手について語った。 その時期について聞かれたマイク・クリンビルCEOは、「間違いなく12/31より前」と述べた。 まだ何も発表されていない。 この新しい合弁相手から受け取った現金は、水事業そのものには使わず、割引債の追加購入や信用枠での借入の一部返済に充てると推測されます。
次に、経営陣は19億1500万ドルの信用枠の延長に取り組むと話しました。 Q & Eの中で、時期について質問されたCFOのTrey Karlovichは、「我々の目標は、その前にクレジット・ファシリティの延長を完了させることだ」と述べた。 その “that “とは、新たなジョイントベンチャー提携契約のことである。 これは、12/31までに新しい合弁契約に先立って延長を完了させることを意味する。
Debt Problems
NGL は長年にわたって買収のために借り入れ金を使いすぎたため、現在、深刻な財務上の債務構造の問題に直面している。 最新のレバレッジ比率は5.3倍である。 S&Pは11月24日、格付けをB+からCCC+に引き下げ、見通しをネガティブにした。 NGLは額面から大幅なディスカウントでノートを買い戻しているが、本当に大きな問題は、19億1500万ドルのクレジット・ファシリティの満期が2021年10月であることだ。 これは明らかに延長する必要がある。 経営陣は電話会議で、「少なくとも1年」の延長を希望していることを明らかにした。 現実には、もし修正された条件で1年間の延長しか得られなかったとしても、彼らは来年のほぼ同時期に、別の延長を交渉するために戻ってくることになります。
延長に加えて、彼らはローンのコベナンツを修正することを望んでいます。 現在のコベナンツは、担保付債務比率の制限3.5倍（現在は3.12）、インタレスト・カバレッジ2.5倍（現在は3.51）、レバレッジ総負債額5.50倍（現在は5.32）である。
コベナンツの修正がない場合でも、NGLは現在のL+2.75%よりはるかに高い金利を支払わなければならないでしょう。 6月のアポロ・グローバル・マネジメントからの2億5000万ドルのタームローンが、借り換えを行うために必要な金利水準の指標となります。 アポロローンの金利はL+8で、LIBORの下限は1.5、つまり現在の借入金利は9.5%である。
議論の便宜上、クレジット ファシリティの新しい金利が下限 1.5 の L+7.5 または現在の 9%と仮定すると、17 億 200 万ドル (最新の四半期借入額) のクレジット ファシリティに対する四半期金利費用は 2.95% で 1255 万ドルに増加し、3825 万ドルになります。 この結果、四半期ごとの支払利息の合計は4,690万米ドルから7,260万米ドルに増加することになります。 インタレスト・カバレッジは3.51から直近の四半期ではわずか2.25に低下していたことになります。 私は、実際には、L+7.5を最低1.5%と予想しているわけではありません。 私は、この数字が予想レートの上限だと考えています。
また、経営陣は、銀行がエネルギー・エクスポージャーを削減したいと考えており、クレジット・ファシリティーの借入限度額の引き下げを期待していると指摘しています。 直近の四半期末で、NGLは1.915ドルの信用枠から合計17億ドルを借り入れています。 同社は、借入限度額の引き下げに対応するため、「資本を調達するために、多くの資産売却や合弁事業の機会を探っている」と述べており、おそらく何らかの資産売却が必要になると思われます。 これらは、バーゲン価格での「苦境」での資産売却となるのか、それとも満額に近い金額での売却が可能なのか、疑問に思うところではあります。
長期借入金 2020年9月30日
Source: 10-Q
Grand Mesa Pipeline Contract Rejection Appeal
NGL証券の適正評価を決める際、Extraction Oil & Gas (OTCPK:XOGAQ) (XOG) が拒否したグランドメスパイプライン契約の控訴（逆ザヤ53）の結果をポジティブに織り込んでいる投資家がいるかもしれませんね。 私見では、破産判事Christopher Sontchiによる決定（socket 1038）が覆る可能性は極めて低いと思われます。
Ch.11の破産会社として、XOGは「裁判所の承認に従い、債務者のあらゆる未履行契約または期限切れのリースを引き受けまたは拒絶できる」セクション365（（a））に該当します。 連邦エネルギー規制委員会（FERC）は、パイプラインの契約は自分たちが管理していると主張した。 しかし、Sontchi 裁判官は、破産裁判所に管轄権があるとの判決を下した（socket 942 and adversarial docket 45）。 同氏は，これは破産法 365 条に基づく契約拒否の権利であり，議会が可決し た例外はないと述べています。 これは、パイプラインの契約条件を変更するケースではない。 FERCは、条件が変更された場合、管轄権を有すると判事は述べている。
拒絶は、債務者が輸送サービスのために拒絶のカウンターパーティに石油を引き渡す（または手数料を支払う）すべての将来の履行義務から解放され、債務者は新しいカウンターパーティと新しい輸送契約を締結するか、製品の輸送に代替手段を見つけることができるとした。 (docket 942の32ページ17)
XOGは契約を拒否できるだけでなく、現地の現在の価格に基づいて選択したターミナルに油をトラック輸送するなど、他の代替手段を見つけることができます。 公聴会での発言によると、Extraction社の経営陣は石油をトラック輸送するつもりであり、新しい契約でグランドメサを使うつもりはないようだ。 また、パイプラインを利用することで配送先を1カ所に絞るのではなく、自分たちで配送先を決められるようにしたいとのことであった。 証言によると、XOGはルツェルンだけでなく、プラッテビルのターミナルにもトラックでアクセスできるようにしたかったようである。 XOGは、グランドメサを使った場合、2021年に約1億ドルを支払うと試算していた。 今回のパイプライン契約拒否は、明らかにNGLにとって大きな減収・収入減となりそうです。
Sontchiはデラウェア州の連邦破産裁判所の判事で（非常に尊敬されている判事です）、彼の判決はNGLによって第3巡回区に控訴されました。 その他、第5地区で様々なパイプライン会社が控訴中です。 第5地区でのUltra Petroleumの控訴が最初に言い渡される可能性が高いですが、厳密には第5地区で起こされた破産事件のみが対象となりますが、Extractionの判決に影響を与える可能性があります。 パイプライン契約の拒絶は、2016年に破産判事ChapmanがSabine Oil and Gasで下した判決に基づいており、2017年に控訴審で支持された。 連邦地区によって判決が異なることは珍しくないので、判決が分かれる可能性はある。 NGLは、控訴の結果を待ってパイプライン契約拒絶の停止命令を得ようとしましたが、判事はその要求を拒否し、契約拒絶を認めています。
Conclusion-Impact On Investors
NGL Energyは石油やガスの探査や掘削は行っていませんが、様々なサービスセクターのエネルギーサービス提供者として、エネルギー価格の影響を直接受けています。 エネルギー価格は、ワクチンが経済に与える影響への期待もあって今年初めから上昇していますが、エネルギー価格が下がれば、NGL証券の価格も下がります（当たり前ですが）。
年内にクレジットファシリティの延長や何らかのジョイントベンチャー提携に関する発表があれば、NGL証券の価格は適度に「ポップ」するかもしれません。 しかし、何も発表がなければ、NGLパートナーズが10月に19億1500万ドルのクレジットファシリティの満期という非常に深刻な壁に直面しているという現実を反映した着実な値下がりを期待したいと思います。
投資家は、グランドメサ契約拒否に対するNGLの控訴について、前向きな決定を期待しない方がよいでしょう。
開示：私/私たちは、言及されたどの銘柄にもポジションを持っておらず、今後72時間以内にポジションを開始する予定もありません。 この記事は私自身が書いたものであり、私自身の意見を述べたものです。 私はこの記事に対して報酬を受け取っていません(Seeking Alphaからの報酬を除く)。
編集部注：この記事は1つまたは複数のマイクロキャップ株を取り上げています。 これらの銘柄に関連するリスクにはご注意ください。
