Ponieważ zarząd NGL Energy Partners LP (NGL) ma problem z wiarygodnością, trudno jest dokładnie stworzyć model wyceny i prognozować rozwiązanie ich nadmiernie zadłużonej struktury finansowej. Podczas telekonferencji informacyjnej z 9 listopada, kierownictwo wydało optymistyczne oświadczenia o potencjalnych istotnych pozytywnych zmianach przed 31 grudnia, ale do tej pory nie ogłoszono absolutnie nic. Jeśli te poważne przeszkody stojące przed NGL nie zostaną rozwiązane, mogą one potencjalnie wymusić restrukturyzację sądową pod koniec przyszłego roku.
Recent Call Gave Indications Of Positive Developments
Dwa kluczowe fakty zostały zawarte w telekonferencji. Po pierwsze, zarząd mówił o partnerze joint venture dla ich działalności wodnej. Zapytany o termin, CEO Mike Krimbill stwierdził, że „na pewno przed 12/31”. Nic nie zostało jeszcze ogłoszone. Zakładam, że jakakolwiek gotówka otrzymana od tego nowego partnera joint venture nie zostanie wykorzystana na samą działalność wodną, ale na odkupienie dodatkowych zdyskontowanych not lub spłatę niektórych z ich pożyczek w ramach kredytu.
Po drugie, kierownictwo mówiło o pracy nad przedłużeniem ich kredytu w wysokości 1,915 mld USD. W trakcie Q & E, zapytany o czas, CFO Trey Karlovich stwierdził, że „naszym celem jest, aby przedłużenie kredytu zakończyło się przed tym”. The „that” was a new joint venture partnership agreement. To by sugerowało, że będą mieli przedłużenie zakończone przed nową umową joint venture przed 12/31. Jeszcze nic.
Problemy z zadłużeniem
NGL użyło zbyt dużo pożyczonych pieniędzy do przejęć przez lata i obecnie stoi przed poważnym problemem struktury zadłużenia finansowego. Ostatni wskaźnik dźwigni finansowej wyniósł 5,3x. S&P obniżył rating z B+ do CCC+ 24 listopada z perspektywą negatywną. NGL wykupuje obligacje z dużym dyskontem w stosunku do wartości nominalnej, ale prawdziwym problemem jest ich kredyt w wysokości 1,915 mld USD, którego termin zapadalności przypada na październik 2021 roku. Najwyraźniej wymaga on przedłużenia. Podczas telekonferencji Zarząd zaznaczył, że chce uzyskać przedłużenie o „co najmniej rok”. Rzeczywistość jest taka, że jeśli dostaną tylko roczne przedłużenie, na zmodyfikowanych warunkach, to i tak w przyszłym roku wrócą mniej więcej w tym samym czasie, próbując wynegocjować kolejne przedłużenie.
Poza przedłużeniem, chcą uzyskać zmodyfikowane kowenanty kredytowe. The covenants now are: secured debt ratio limitation of 3.5x (currently 3.12); interest coverage can not be less than 2.5x (currently 3.51); and total leverage indebtedness 5.50x (currently 5.32).
Nawet bez modyfikacji kowenantów, NGL będzie musiało płacić znacznie wyższe stopy procentowe niż obecne L+2.75%. Ich czerwcowa pożyczka terminowa w wysokości 250 milionów USD od Apollo Global Management daje wskazówkę na temat poziomu stóp procentowych potrzebnych do przeprowadzenia refinansowania. Oprocentowanie pożyczki Apollo wynosiło L+8 z minimalną stopą LIBOR na poziomie 1,5 lub obecną stopą procentową na poziomie 9,5%. Dla porównania, w ostatnim kwartale średnia ważona stopa procentowa kredytu wynosiła 2,95%.
Tylko dla celów dyskusji, zakładając, że nowa stopa procentowa kredytu wynosi L+7,5 z minimalną stopą 1,5 lub 9% obecnie, kwartalne koszty odsetek od kredytu w wysokości 1,702 mld USD (najnowsza kwartalna kwota kredytu) wzrosłyby z 12,55 mln USD przy stopie 2,95% do 38,25 mln USD. Spowodowałoby to wzrost całkowitych kwartalnych kosztów odsetkowych z 46,9 mln USD do 72,6 mln USD. Pokrycie odsetek spadłoby z 3,51 do zaledwie 2,25 w ostatnim kwartale. W rzeczywistości nie prognozuję L+7,5 z minimalnym poziomem 1,5%. Uważam to za górną granicę oczekiwanej przeze mnie stopy. To tylko pokazuje, jak duży wpływ miałaby wyższa stopa.
Zarządy wskazały również, że banki chcą zmniejszyć swoją ekspozycję na energię i oczekują obniżenia limitu kredytowego. Na koniec ostatniego kwartału firma NGL pożyczyła łącznie 1,70 mld USD z linii kredytowej o wartości 1,915 USD. Najprawdopodobniej będą musieli sprzedać niektóre aktywa, a zarząd stwierdził, że „realizujemy liczne możliwości sprzedaży aktywów i joint venture w celu pozyskania kapitału”, aby dostosować się do niższego limitu kredytowego. Trzeba się zastanowić, czy będą to „distressed” sprzedaży aktywów po okazyjnych cenach lub będą one w stanie uzyskać blisko do pełnej wartości?
Dług długoterminowy 30 września, 2020
Źródło: 10-Q
Kontrakt Grand Mesa Pipeline Rejection Appeal
Niektórzy inwestorzy mogą uwzględniać pozytywny wynik odwołania (adversarial docket 53) od kontraktu Grand Mesa Pipeline odrzuconego (docket 14) przez Extraction Oil & Gas (OTCPK:OTCPK:XOGAQ) (XOG) przy określaniu właściwych wycen dla papierów wartościowych NGL. Moim zdaniem jest bardzo mało prawdopodobne, aby decyzja (docket 1038) sędziego upadłościowego Christophera Sontchi została uchylona.
Odrzucenie zwolni Dłużników z wszelkich przyszłych zobowiązań wykonawczych do dostarczania swojej ropy do Kontrahentów Odrzucenia za usługi transportowe (lub zapłacić jakąkolwiek opłatę), a Dłużnicy mogą zawrzeć nowe umowy transportowe z nowymi kontrahentami lub znaleźć alternatywne rozwiązania do transportu swoich produktów. (strona 17 z 32 dok. 942)
Nie tylko XOG może odrzucić umowę, ale może również znaleźć inne alternatywy, takie jak przewóz ropy do wybranych terminali w oparciu o aktualne ceny lokalne. Z oświadczeń złożonych podczas przesłuchań wynika, że zarząd spółki Ekstrakcja zamierza przewozić ropę ciężarówkami i wydaje się, że nie ma zamiaru korzystać z Grand Mesa w ramach nowego kontraktu. Chcą również mieć możliwość decydowania, gdzie będą dostarczać swoją ropę, zamiast mieć tylko jeden punkt dostawy za pomocą rurociągu. Zgodnie z różnymi zeznaniami, spółka XOG chciała mieć możliwość dostępu za pośrednictwem transportu ciężarowego do terminalu w Platteville, a nie tylko do terminalu w Lucerne. Spółka XOG oszacowała, że zapłaciłaby około 100 milionów dolarów w 2021 roku, gdyby korzystała z Grand Mesa. To odrzucenie kontraktu na rurociąg będzie wyraźnie oznaczało dużą stratę przychodów/dochodów dla NGL.
Sontchi jest sędzią w federalnym sądzie upadłościowym w Delaware (jest on niezwykle szanowanym sędzią). Jego decyzja została zaskarżona w Trzecim Okręgu przez NGL. W Piątym Okręgu czekają na rozpatrzenie inne odwołania złożone przez różne firmy rurociągowe. Apelacja Ultra Petroleum w Piątym Okręgu zostanie najprawdopodobniej wydana jako pierwsza, ale technicznie rzecz biorąc dotyczyłaby tylko spraw upadłościowych złożonych w Piątym Okręgu, ale mogłaby wpłynąć na decyzję Extraction. Odrzucenie umów rurociągowych opiera się na decyzji sędziego upadłościowego Chapmana z 2016 r. w sprawie Sabine Oil and Gas, która została podtrzymana w apelacji w 2017 r. To nie jest niezwykłe, aby mieć różne decyzje w różnych okręgach federalnych, więc istnieje potencjał podzielonych decyzji. NGL próbował uzyskać nakaz zawieszenia odrzucenia kontraktu na rurociąg w oczekiwaniu na wynik ich apelacji, ale sędzia odrzucił ich wniosek i zezwolił na odrzucenie kontraktu. NGL sprzeciwia się również planowi reorganizacji Extraction’s Ch.11, który będzie miał przesłuchanie potwierdzające w dniu 21 grudnia.
Wniosek – wpływ na inwestorów
Pomimo że NGL Energy nie prowadzi poszukiwań ani wierceń w poszukiwaniu ropy naftowej lub gazu, wciąż pozostaje pod bezpośrednim wpływem cen energii jako dostawca usług energetycznych w wielu różnych sektorach usług. Ceny energii wzrosły od początku tego roku, częściowo w oparciu o oczekiwania dotyczące wpływu szczepionek na gospodarkę, ale jeśli ceny energii spadną, spadnie również cena papierów wartościowych NGL (oczywiście).
Jeśli przed końcem roku zostanie ogłoszone przedłużenie kredytu i/lub jakaś umowa partnerska dotycząca joint venture, papiery wartościowe NGL mogą mieć skromną cenę „pop”. Jeżeli jednak nie zostaną ogłoszone żadne komunikaty, spodziewałbym się stałych spadków cen, które odzwierciedlałyby rzeczywistość, w której NGL Partners stoi w obliczu bardzo poważnej zapory w postaci zapadalności kredytu w wysokości 1,915 mld USD w październiku. Mogliby nawet uciec się do jakiejś restrukturyzacji sądowej, aby rozwiązać swoje problemy z wysokim lewarowaniem pod koniec przyszłego roku.
Inwestorzy nie powinni oczekiwać pozytywnej decyzji w postaci odwołania NGL od odrzucenia kontraktu Grand Mesa. Jeśli inwestorzy używają wysokiego prawdopodobieństwa pozytywnej apelacji w swoich modelach wyceny, muszą obniżyć to prawdopodobieństwo do bardzo niskiej liczby.
Ujawnienie: Nie posiadam/posiadamy żadnych pozycji w żadnej z wymienionych akcji i nie planuję otwierać żadnych pozycji w ciągu najbliższych 72 godzin. Napisałem ten artykuł sam, i wyraża moje własne opinie. Nie otrzymuję za niego wynagrodzenia (innego niż od Seeking Alpha). Nie mam żadnych powiązań biznesowych z żadną spółką, której akcje są wymienione w tym artykule.
Uwaga redaktora: Ten artykuł obejmuje jedną lub więcej akcji mikrokropek. Proszę być świadomym ryzyka związanego z tymi akcjami.
.
